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重庆百货:为什么净利率低于行业平均?

时间:2017-05-07    机构:招商证券

重庆百货2014-2016年平均净利率为1.23%,低于可比公司平均约2个百分点。进一步拆分是毛利率低于行业2.5个百分点,资产减值损失高1个百分点,所得税/营业收入较同业低1个百分点,其他因素影响0.5个百分点。目前公司毛利率水平在17%左右,较前几年已有所提升,相较同业未来还有一定成长空间。15、16年分别由于集中核查和存货计价准则变更有较大金额资产计提,计提水平远高于同业,预计未来会有所减少。税率较低主要受西部地区税收优惠影响。

重庆百货净利率低于可比企业平均约2个百分点。重庆百货14-16年平均净利率为1.23%,可比公司鄂武商、广百股份(002187)、合肥百货平均净利率为3.19%,高出重庆百货2个百分点左右。

毛利率较低,期间费用率同业相当,税负有一定优势。公司11-13年毛利率大概在15%,14-16年提升至17%,跟同业平均相比仍有约2.5个百分点的差距,未来还有进一步提升空间。期间费用率约15%与同业相当。受西部大开发税收优惠的影响,重庆百货税率较低,所得税/营业收入比例比同业低1个百分点左右。

资产减值损失15、16年显著较高,17年轻装上阵。公司15、16年重庆百货资产减值损失分别为3.84亿和2.41亿,远远高于同业水平和公司11-14年水平,主要原因是15年进行了全面的减值核查对长期待摊费用进行较高计提、16年因为存货计价会计准则变化导致存货资产提升,对存货减值进行较多计提。预计未来资产减值损失会有所降低。

百货估值打底,消费金融、国改提供弹性。16年百货行业整体增速开始抬头,17年有望延续,15、16年高计提比例使得公司轻装上阵,主业提供安全边际。消费金融业务经过两年培育,17年进入业绩收货期增厚利润。国改预期提供想象空间。综合预计17-18年 EPS为1.31元、1.61元,目前估值为18.8x17PE,维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示:居民消费增速不及预期,马上消费金融业绩释放缓慢。